珀莱雅(603605)有黑马潜力吗？珀莱雅(603605)最新分析

珀莱雅(603605)：业绩继续快速增长 “明星产品+爆款”策略发展动力足

　　类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：李婕/罗晓婷 日期：2020-04-03

　　2019 年收入同增32.28%、净利同增36.73%，业绩符合预期公司2019 年营业收入31.24 亿元、同比增32.28%，归母净利润3.93 亿元、同比增36.73%，扣非净利润3.86 亿元，同比增39.07%，EPS 1.96 元，拟每10 股派现金5.9 元。

　　分季度看，18Q1~19Q4 单季度收入分别同比增长10.93%、41.60%、36.64%、40.62%、27.59%、27.39%、45.15%、30.20%，19Q4 收入增速较19Q3 有所放缓，主要因19Q3 泡泡面膜成为全网爆款、销售靓丽，但Q4 仍保持较快增速;同期归母净利分别同比增29.58%、68.44%、43.81%、40.46%、30.36%、39.39%、26.07%、44.82%，19Q4 净利增速环比19Q3 提升主要受益于毛利率升、管理费用率下降。

　　收入分拆：线上继续快速增长，多品牌、多品类持续孵化分渠道看，2019 年线上营收同比增60.97%，占总收入比重较2018 年提升9.52PCT 至53.09%，其中线上直营、分销占总收入比重分别为28.36%、24.62%。

　　2019 年线下营收同比增9.82%，其中日化渠道同比增4.42%、占总营收比重为33.51%、较2018 年下降9.01PCT，其他线下渠道(商超、单品牌店及跨境购渠道)同比增26.33%，其中收入增长主要来自跨境购渠道，单品牌店预计持平。2019 年公司新增跨境购业务(主要在Q4)，代理欧美美妆品牌，发展线上及线下渠道，赚取购销价差，迎合当前国内对国际小众品牌的需求，同时培育公司跨境品牌运营能力，未来还将在原料及研发等方面深入合作，2019 年收入1.43 亿元、2020 年营收占比预计控制在10%以内。

　　分品牌看，主品牌营收26.56 亿元、占比85.21%，同比增长26.81%;其他品牌营收4.61 亿元、占比14.79%，同比增长73.95%。公司近年通过自主培育、控股、代理等多种方式加快多品牌发展。

　　分品类看，护肤类营收26.76 亿元，占比85.86%，同比增长25.62%;洁肤类营收2.35 亿元，占比7.55%，同比增长17.10%;彩妆类营收1.65 亿元，占比5.29%，同比增长482.43%，彩妆品类有主品牌珀莱雅insbaha 彩妆系列、自主培育的猫语玫瑰，控股的设计师彩妆品牌彩棠、韩国彩妆品牌YNM 以及代理的欧美彩妆品牌MUA、Wycon 等，2020 年彩妆占比会进一步提升至5~10%，彩妆工厂有望建成并投入运营、增强公司彩妆产品的独特性、更快响应市场新需求;其它类营收0.41 亿元，占比1.30%。

　　2019 年毛利率持平、费用率升，存货周转提速、应收账款周转放缓毛利率：19 年毛利率同比下降0.06PCT 至63.96%，毛利率总体平稳，一方面电商渠道毛利率较高、占比提升，拉升总体毛利率;另一方面，2019年新增跨境购业务，毛利率较低，对总体毛利率有拖累。

　　其他财务指标：1)19 年存货较年初增加34.74%至3.14 亿元。存货周转率为4.12 次/年、较2018 年的4.04 次/年有所加快。

　　2)应收账款较年初增加123.05%至1.98 亿元，应收账款周转率为21.74次/年、较上年同期的36.04 次/年大幅放缓，主要为跨境品牌代理等业务新增应收账款7041 万元、京东应收账款增加1950 万。

　　3)2019 年公司经营性现金流量净额同减54.00%至2.36 亿元，主要为2019 年税费因跨期增加了支付，另新增跨境品牌代理等业务带来应收账款和预付账款增加。

　　继渠道拓展、营销能力外，再加码海外研发资源，品牌竞争力不断增强当前我国化妆品行业获益消费升级、行业景气，品牌竞争集中于渠道拓展、营销及产品力。珀莱雅先后把握住CS 渠道、电商渠道高成长红利，近年加码内容营销、网红营销等新兴营销方式，拉动线上2018、2019 年连续两年收入增60%，表现靓丽、优于同业。

　　2019 年公司再次聚焦产品力，与法国国家海藻研究机构(CEVA)、法国海洋生物科技研究机构(CODIF)在联合发布全新精华家族，2019 年精华类产品占总营收比重为12.5%，较2018 年的10.6%提高;2019 年底与西班牙PRIMA-DERM 成立合资公司(公司出资106 万元、占比53%)负责在中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰及东南亚地区推广和销售PRIMA-DERM旗下抗衰老护肤品牌Singuladerm 的产品，拓展抗衰老护肤市场，同时在原料上继续探索合作机会。

　　目前公司在渠道、营销、产品力等品牌竞争力方面不断增强，引领行业趋势。2019 年成功打造爆款泡泡面膜、业绩增长靓丽。2020 年采用“明星单品+爆款”策略，2 月上新红宝石精华，欲打造成明星产品，产品成分借力海外研发成分、产品力强，同时叠加网红营销、电商成长属性，期待主品牌内生增长。

　　2020 年受疫情影响，下调2020 年全年盈利预测、2021 年由于化妆品补偿性消费不显著、虽有2020 年低基数效应仍下调其盈利预测、新增2022年盈利预测，预计2020~2022 年EPS 分别为2.36/3.15/3.87 元，对应20年PE 49 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：终端零售疲软;疫情升级影响加剧;渠道拓展、营销效果、新品牌/品类培育不及预期;无法及时把握行业趋势变化。