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中国太保(601601)2019年报点评：新业务价值率稳定 非车险持续增长

　　类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：王一峰 日期：2020-03-23

　　事件：2019 年中国太保营业收入同比增长8.8%至3,855 亿，归母净利润同比增长54%至277 亿，集团内含价值为3,960 亿元(YOY+17.8%)。

　　寿险业务新业务价值为246 亿元(YOY-9.3%)，产险综合成本率为98.4%与去年持平。公司新业务价值下滑较大，但总体业绩基本符合预期。

　　新业务价值率稳定，战略转型导致新保业务承压。2019 年公司续期保费增长11.5%带动总寿险保费增长5%至2,125 亿元，新单保费下滑15.2%导致总体新业务价值下滑9.3%。公司价值战略稳步推进，代理人持续转型升级同时继续调整产品结构。2019 年公司月均人力79 万人(YOY-6.7%)传统型产品保费收入持续增长，其中长期健康险保费收入同比增长33%，表现亮眼。新业务价值率为43.3%(YOY-0.4ppts)基本保持稳定。代理人人数的下滑导致公司新保业务及新业务价值显著下滑，我们预计2020年随着公司长期健康型产品的销售提升，新业务价值增速将有所改善。

　　非车险业务持续增长，综合成本率仍维持下行趋势。2019 年公司产险保费收入为1,347 亿元(YOY+12.9%)，车险业务在新车销量下滑的情况下仍保持稳健，同时非车险业务收入同比增长32.6%，占比大幅提升至30.7%(YOY+4.5ppts)，主要得益于农业险及保证保险的大幅增长。同时公司车险费用率持续改善，综合成本率下降0.4ppts 至97.9%，非车险由于自然灾害导致赔付率小幅上升但仍保持盈利，我们预计综合成本率下行趋势将带来公司2020 年产险承保盈利的持续提升。

　　资产规模持续扩大，投资收益率回升。公司2019 年总投资资产规模突破2 万亿元，其中第三方管理资产为6,238 亿同比增长44%。总投资收益率为5.4%(YOY+0.8ppts)，净投资收益率保持稳定为4.9%，公司总投资收益率大幅提升主要源于权益投资的收益率及占比提升，在利率下行周期下公司增配高信用长久期债券，保证了投资收益的稳定，同时通过提升优质非标类融资产品占比稳定总体投资收益率，我们预计2020 年在市场波动情况下公司仍能保持较稳定的投资收益，全年投资收益率保持5%左右。

　　维持“买入”评级，维持目标价45.08 元：公司寿险业务代理人转型升级重价值回归，新业务价值短期承压，但产险方面非车险增速亮眼，同时投资收益率受益于股市提升，税优政策贡献较大净利润。上调公司盈利预测，预计公司2020-2021 年净利润为316/356 亿，新增公司2022 年预测净利润393 亿，维持目标价45.08 元。公司当前估值对应2019 年PEV 0.6x，2020 年 PEV 0.5x，处于历史极低水平。维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济大幅下行;保费增长不及预期;市场大幅波动。